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Startups, no pongan sus esperanzas en el polvo seco de VC

Por Micah Rosenbloom

Capital de riesgo

Harvard Business Review

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Resumen. El mundo de las startups está debatiendo actualmente cuándo la inversión de capital de riesgo volverá a sus alturas anteriores a 2022. El caso alcista es que los capitalistas de riesgo tienen mucho "polvo seco", capital que ya se ha comprometido. Ese dinero se invertirá de una forma u otra, se piensa. Pero esa no es toda la historia. De hecho, los capitalistas de riesgo pueden reducir su ritmo de inversión y pueden centrarse en ayudar a las empresas que ya han respaldado, lo que dificulta la recaudación de fondos para las nuevas empresas. Por esa razón, las nuevas empresas deberían reconsiderar su estrategia de recaudación de fondos y algunas deberían considerar apuntar a la rentabilidad antes de lo que habían planeado.

La financiación de riesgo para nuevas empresas sufrió una caída interanual del 50 % en el tercer trimestre de 2022. Si bien la mayoría de los participantes en el ecosistema de nuevas empresas esperaban una recesión, este retroceso drástico en el despliegue seguramente provocará escalofríos en la columna vertebral de muchos fundadores y financiadores 

Algunos, como el capitalista de riesgo Jon Sakoda, creen que la caída de la financiación es transitoria y argumentan que los $ 290 mil millones de capital comprometido para las empresas de capital de riesgo son "polvo seco" que revitalizará el mercado de nuevas empresas en 2023. Yo mismo, como capitalista de riesgo, sinceramente espero que él y otros en el campo optimista estén en lo correcto. Sin embargo, los inversionistas y empresarios deben prepararse para lo que podría ser un nivel masivo de desgaste que podría ocurrir si los fondos se distribuyen más lentamente. 

Estas son algunas de las razones por las que animo a los fundadores a que se concentren en su pasarela existente y no fijen sus esperanzas en el polvo seco. 

Los fondos de capital de riesgo se centrarán en sus participaciones clave.

$ 290 mil millones es, objetivamente, mucho dinero. Pero dónde se implementa importa bastante. Mi corazonada es que los capitalistas de riesgo reservarán la mayor parte para las empresas más prometedoras que ya están en su cartera. 

Los tiempos difíciles ponen a los inversores en modo de clasificación. Las empresas emergentes maduras con modelos comerciales probados y el potencial para llegar a los mercados públicos en unos pocos años serán el lugar más seguro para estacionar cualquier nuevo capital de riesgo que ingrese al ecosistema. La presión para proteger a las nuevas empresas de cartera vistas como posibles retornos de fondos será profunda. 

Más allá de ese grupo afortunado, la situación financiera será menos segura. El mercado de rondas previas a la semilla y semilla debería permanecer relativamente activo, ya que esas empresas están a muchos años de siquiera pensar en cotizar en bolsa. Pero incluso en el mercado de semillas, el listón podría subir más: no me sorprendería ver caer las valoraciones y que los capitalistas de riesgo tengan expectativas crecientes sobre el nivel de tracción que esperan ver antes de la financiación. 

Las nuevas empresas de las series A y B pueden ser las más afectadas. Muchos equipos que han logrado un progreso sólido pero que aún presentan preguntas sin respuesta sobre el ajuste de su producto al mercado, la estrategia de comercialización o el tamaño total del mercado direccionable pueden tener dificultades para aumentar su próxima ronda en cualquier término. Al igual que con las empresas en etapa de crecimiento, los capitalistas de riesgo pueden centrar su atención en el 10-20% superior de su cartera. Las empresas emergentes que maximizaron su valoración durante el último año o dos y cuyo progreso en las métricas clave no se ha puesto al día con esa valoración pueden tener dificultades para encontrar muchas audiencias ansiosas. 

¿Por qué el mercado de capital riesgo no se ajusta al clima actual simplemente bajando las valoraciones de las empresas emergentes? A menos que la startup haya logrado un progreso financiero sustancial o haya desarrollado activos técnicos fáciles de valorar, las "rondas a la baja" no valen la pena para la mayoría de los capitalistas de riesgo. Recapitalizar una startup requiere que el nuevo inversionista equilibre los derechos legales de la tabla de capitalización existente, restableciendo las expectativas de los empleados y sus propias necesidades; casi siempre es más fácil financiar una nueva startup. 

Los inversores tienen que solucionar un atasco de flujo de caja.

Para comprender por qué la financiación de capital de riesgo puede ser más difícil de recaudar a pesar del "polvo seco", es importante considerar de dónde proviene el dinero. En sus escritos, Sakoda compara el polvo seco con una capa de nieve en las montañas que eventualmente se derretirá y se filtrará a las empresas emergentes de todas las etapas. Si bien esta imagen es una metáfora útil, podría llevar a creer que los dólares simplemente están sentados, esperando ser transferidos a los VC. 

La realidad es más matizada. Los capitalistas de riesgo obtienen sus fondos de fondos de pensiones, fondos soberanos, dotaciones y oficinas familiares, entre otras fuentes. Estos socios limitados, o LP, administran carteras increíblemente complejas, y este período de agitación crea una serie de acertijos anidados que deben resolver para financiar sus compromisos con los VC. 

En un sentido práctico, el flujo de efectivo de LP proviene de la liquidez recibida al realizar inversiones anteriores, lo que significa que el dinero que realmente pueden entregar a los capitalistas de riesgo depende de sus otras inversiones. Desafortunadamente, la liquidez ha sido mucho menos común durante el último año, lo que puede afectar sus balances. Las ganancias no realizadas de los márgenes son agradables, pero los rendimientos en efectivo son los que finalmente deciden dónde se asignan los dólares futuros. Agregue a eso la fuerte caída en las valoraciones del mercado público, lo que reduce el capital que pueden esperar recibir a medida que expiran los períodos de bloqueo para las salidas recientes. También les obliga a revalorizar los modelos de participaciones privadas, reduciendo aún más lo que esperan de los ingresos futuros. En total, estas disminuciones se combinan para crear un "efecto denominador" para muchos LP cuyas participaciones de riesgo son demasiado grandes en relación con otras clases de activos. Digamos que un fondo pretende tener el 5% de sus activos en capital de riesgo. Si el valor de todos sus activos que no son de capital de riesgo cae precipitadamente, puede encontrarse con más dinero comprometido con capital de riesgo del que se siente cómodo. 

Luego está el hecho de que el aumento de las tasas de interés crea otras oportunidades de menor riesgo para el capital de los LP. Los fondos podrían reconsiderar sus compromisos de capital de riesgo no solo porque sus activos son menos valiosos o menos líquidos, sino también porque otras inversiones parecen más prometedoras. 

Los $ 290 mil millones podrían evaporarse.

¿Qué sucede si un LP de repente se siente incómodo con sus compromisos anteriores con VC? Pueden solicitar la salida o el "incumplimiento" de sus compromisos. O simplemente pueden decirles a los capitalistas de riesgo que prefieren que el dinero se invierta más lentamente. 

Durante la recesión de 2001, muchas firmas de capital de riesgo “devolvieron” sus compromisos de capital a sus LP. Como señaló recientemente Bill Gurley de B enchmark, los inversores presentaron esto como un noble acto de responsabilidad: estaban haciendo lo correcto con sus LP. Para un ojo más crítico, fue un recurso que permitió a los capitalistas de riesgo iniciar un nuevo fondo sin el exceso de inversiones realizadas en una mala cosecha. Los LP recuperaron su dinero y los VC evitaron tener que explicar un mal historial. Tal vez esta práctica regrese, liberando fondos con antecedentes de alto rendimiento para iniciar nuevos vehículos mientras se reduce la carga general de los LP. 

Los LP pueden ejercer un poder blando.

El escenario anterior generalmente se considera improbable porque los LP rara vez incumplen los compromisos. La implicación es que si los LP no incumplen, entonces el retorno de la financiación inicial es un hecho consumado. Esta evaluación de la estructura legal de las sociedades es precisa; incumplir las obligaciones con los capitalistas de riesgo dañaría las marcas de los LP y daría lugar a decomisos sustanciales. Sin embargo, los LP pueden señalar a sus VC que sería preferible una preferencia de inversión más lenta. 

Si bien los capitalistas de riesgo pueden tener un derecho contractual o moral para implementar al ritmo acordado, ignorar sus LP puede conducir a una falta de participación en fondos futuros. La mayoría de los médicos de cabecera recibirán comentarios de sus clientes clave. Ya sea que los VC decidan desplegar esos $ 290 mil millones en dos o cinco años, hace una diferencia significativa. 

Uno de los LP de mi empresa, Patrick Cairns de Union Grove Venture Partners, lo explica así: “ Las empresas necesitan obtener capital para sobrevivir, pero los administradores de fondos no necesitan desplegar capital para sobrevivir. Un fondo de 10 años puede tener un período de inversión de 3 a 5 años en el acuerdo de socio limitado. De hecho, después de algunos años de implementación acelerada, los LP pueden preferir que los fondos demuestren un poco de paciencia durante la primera parte de este ciclo”. 

Espero que mi evaluación de la situación sea incorrecta. Nada me haría más feliz que ver un rápido repunte del mercado de valores y una revitalización de la carrera alcista de inicio que se extendió desde 2011-2022. Desafortunadamente, también debemos estar preparados para navegar por un tramo prolongado de incertidumbre. 

Mientras tanto, las nuevas empresas deben reconsiderar sus planes de financiación y si pueden alcanzar la rentabilidad antes de lo que podrían haberlo hecho de otra manera. Nadia Boujarwah, cofundadora y directora ejecutiva de la empresa emergente de ropa de tallas grandes Dia & Co. reorganizó recientemente su empresa para lograr la rentabilidad. “Llegar al punto en el que controlábamos nuestro propio destino y ya no dependíamos de inversionistas externos fue estimulante”, dice. “Tuvimos que tomar decisiones difíciles, pero nos han dado la libertad de crecer. Animaría a más fundadores a pensar mucho en encontrar formas de controlar su propio destino”. 

En cualquier caso, el consejo que les he estado dando a los fundadores de mi cartera es simple: esperen polvo seco, pero hasta que se materialice, esfuércense más para aprovechar al máximo los recursos bajo su control. 

Micah Rosenbloom es socio general de Founder Collective, un fondo de capital de riesgo en etapa inicial.