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¿Por qué las empresas se quedan sin efectivo en estos momentos?

Por Vijay Govindarajan, Anup Srivastava, y Chandrani Chatterjee

Finanzas Corporativas

Harvard Business Review

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Resumen. Muchas empresas cuentan con montones de efectivo, incluso cuando las tasas de rendimiento sugieren que no deberían hacerlo. ¿Por qué? Los investigadores han señalado múltiples razones, incluida la flexibilidad para las fusiones y adquisiciones y las ventajas fiscales. Pero una nueva investigación sugiere que también es una forma de seguro, especialmente para empresas más pequeñas. Su probabilidad de experimentar un evento adverso (medida por la posibilidad de ser excluidos de la lista) es significativamente mayor cuando tienen menos efectivo.

Si bien la mayoría de los estadounidenses han gastado sus ahorros pandémicos, las empresas estadounidenses no bancarias han aumentado sus reservas de efectivo, alcanzando los 6,9 billones de dólares, una cantidad mayor que el PIB de todos los países excepto dos. Incluso cuando las tasas de interés han aumentado, el efectivo ahora representa 1 dólar de cada 5 dólares de activos totales en manos de empresas estadounidenses no bancarias, según nuestra investigación.

¿Por qué las empresas estadounidenses tendrían tanto en una clase de activos que produce rendimientos mucho más bajos que el costo de endeudamiento? Los investigadores han ofrecido múltiples explicaciones, incluida la flexibilidad y los impuestos, que revisamos a continuación. Pero nuestro trabajo añade otra explicación que llamamos “tenencias de efectivo preventivas”.

En resumen, las empresas mantienen efectivo porque les ayuda a evitar quiebras prematuras que diezman el valor para los accionistas.

Razones para tener exceso de efectivo

Investigaciones anteriores han establecido tres razones principales por las que las empresas tienen grandes cantidades de efectivo.

Flexibilidad de inversión y operativa

Con la creciente economía del conocimiento, las empresas necesitan agilidad para obtener ventajas de ser las primeras en actuar y deben poder escalar las operaciones rápidamente para obtener una estructura de recompensas en la que el ganador se lo lleva todo. Para aprovechar estas oportunidades de ahora o nunca, las empresas enfrentan el desafío de sincronizar sus ganancias con sus necesidades de inversión o recaudar efectivo instantáneamente con nuevas acciones o préstamos bancarios. Ninguna de las dos cosas es factible. Hacer pronósticos es difícil, los bancos toman tiempo para tomar decisiones crediticias y los mercados de valores públicos tienen requisitos legales y regulatorios prolongados. El efectivo proporciona un colchón para salvar el desfase temporal entre la generación de efectivo y las necesidades repentinas de efectivo. Brinda a las empresas la flexibilidad de capitalizar rápidamente una oportunidad rentable.

Oportunismo gerencial

Una influyente corriente de investigación sostiene que tener un exceso de efectivo atrae a los ejecutivos que aspiran a “construir un imperio”. Según esta línea de pensamiento, los gerentes acaparan el exceso de efectivo para permitirse adquisiciones no rentables y diversificaciones innecesarias que pueden aumentar la influencia de los ejecutivos a expensas de los accionistas. En esencia, los ejecutivos sueñan con ser Bob Iger en Disney o el ficticio Logan Roy en Succession, y tener efectivo disponible hace que sea más fácil cerrar grandes negocios.

Ahorro fiscal multinacional

Un artículo de HBR de 2020 describe cómo las multinacionales que operan con modelos de negocio basados ​​en el conocimiento tienen una mayor flexibilidad para trasladar ganancias de países con tasas impositivas altas a países con tasas impositivas bajas utilizando esquemas de precios de transferencia. Por ejemplo, los gobiernos pueden rastrear fácilmente dónde se fabricaron las piezas de los automóviles, dónde se montó y vendió el automóvil y cuál fue el margen de beneficio. Sin embargo, es difícil determinar los márgenes de ganancias y los lugares de generación de ganancias en negocios intensivos en conocimiento. El costo más significativo de hacer negocios basados ​​en el conocimiento es el desarrollo de la propiedad intelectual, cuyos costos, a través del pago de regalías y licencias, pueden trasladarse fácilmente a un paraíso fiscal de un plumazo, como mostramos anteriormente.

Aunque las normas tributarias han cambiado con el tiempo, la desventaja de estos planes de ahorro fiscal sigue siendo que las ganancias deben permanecer continuamente estacionadas en el extranjero, porque pasan a estar sujetas a impuestos cuando regresan a Estados Unidos. El efectivo se sigue acumulando. Apple alguna vez pidió prestado dinero para pagar dividendos a sus accionistas, mientras estaba sobre montañas de efectivo estacionado en países paraísos fiscales. Desde este punto de vista, las empresas retienen el exceso de efectivo en gran medida para evitar que se le graven mediante repatriación.

Nuestra investigación: tenencias de efectivo preventivas

Nuestro estudio ofrece una nueva razón para tener efectivo. Examinamos el impacto de la tenencia de efectivo de la empresa en la probabilidad de que la empresa salga de la bolsa de valores. Nos centramos en las exclusiones de cotizaciones que se producen por eventos adversos que pueden agotar rápidamente las reservas de efectivo y causar quiebras de empresas, como interrupciones en la cadena de suministro, huelgas laborales, cierres de puertos, cierres patronales, cambios en la demanda de los clientes, incumplimientos de los clientes, interrupciones tecnológicas, obsolescencia de productos, regulación. cambios y guerras internacionales. Ignoramos las exclusiones de cotizaciones por buenas razones, como pasar a ser privadas o ser adquiridas por otra empresa. Los tipos de salidas de bolsa que examinamos destruyen la riqueza de los accionistas porque estos ya no tienen vías para negociar sus acciones y se quedan con pedazos de papel sin valor.

Utilizamos datos sobre alrededor de 4.600 eventos de exclusión de la lista de corporaciones públicas de EE. UU., de 1986 a 2021, del Centro de Investigación en Precios de Valores. También obtenemos datos financieros sobre unos 148.500 años-empresa de Wharton Research Data Services. Encontramos que, en promedio, el 3% de las empresas salen de la lista cada año. Después de controlar los factores que se sabe que afectan la probabilidad de exclusión de la lista, encontramos que un aumento del 10% en las tenencias de efectivo de la empresa se asocia con una disminución del 5% en la probabilidad de exclusión de la lista, en promedio, es decir, un 0,15%. Interpretamos esta correlación como evidencia de que las reservas de efectivo actúan como un seguro contra shocks económicos repentinos, incluida la exclusión de la lista.

Más importante aún, nuestra investigación ayuda a cuantificar el efecto seguro del efectivo para diferentes tipos de empresas. Las empresas más pequeñas (el 20% más bajo por valor de mercado), las empresas con altos pasivos corrientes (el 20% más alto como porcentaje de activos) y las empresas propensas a frecuentes shocks comerciales (con el 20% más alto de volatilidad idiosincrásica de rendimiento de las acciones) tienen un 10%. % de probabilidad de exclusión de la lista por año, aproximadamente cuatro veces mayor que el resto de la población de empresas. En cada caso, necesitan alrededor de un 25% de aumento en sus tenencias de efectivo para reducir su probabilidad de exclusión de la lista en un 5% de sus tasas de probabilidad base, es decir, en sólo 0,5 puntos porcentuales. Para reducir a la mitad su probabilidad de exclusión de la lista, al 5% anual, necesitarían aumentar sus tenencias de efectivo hasta 2,5 veces. Dicho de otra manera, para reducir su probabilidad de exclusión de la lista a un nivel cercano al de las empresas grandes y estables, necesitarían una inyección sustancial de efectivo.

Nuestros resultados sugieren que razones de precaución o de seguros pueden explicar casi todas las tenencias de efectivo de empresas pequeñas y vulnerables. Y sospechamos que esta explicación se está volviendo más importante a medida que la innovación y las inversiones en I+D son cada vez más los principales motores del éxito de las corporaciones estadounidenses. Las empresas de conocimiento suelen tener altas tasas de gasto de efectivo e inicialmente deben incurrir en pérdidas para tener éxito. Pero tienen poca capacidad de garantía, lo que reduce su capacidad para endeudarse. Por lo tanto, deben conservar efectivo para gestionar la incertidumbre, especialmente con modelos de negocio basados ​​en el conocimiento.

Visto desde esta perspectiva, las tenencias de efectivo, al menos en el caso de las empresas pequeñas y vulnerables, no deben interpretarse como un activo excedente. Más bien, debería considerarse un activo operativo, como un inventario o un edificio de oficinas, necesario para garantizar el buen funcionamiento de la empresa.

Implicaciones para juntas directivas y gerentes

No existe una fórmula única para determinar la tenencia óptima de efectivo. Por lo tanto, los administradores deben comprender a fondo su modelo de negocio y sus características distintivas, sus riesgos y oportunidades y, en consecuencia, estimar las tenencias de efectivo óptimas.

A diferencia de la planificación de recursos, como mano de obra, inventario y requerimientos de maquinaria, que se basa en la proyección de los resultados más probables de los escenarios futuros, los requerimientos de efectivo deben evaluarse con base en puntos extremos de los resultados esperados, tanto buenos como malos. Y dado que los inversores (especialmente los accionistas activistas ) miran con recelo las grandes tenencias de efectivo de las empresas, los ejecutivos deben comunicarse efectivamente con los accionistas para explicarles el beneficio de seguro de sus tenencias de efectivo.

Las empresas estadounidenses ahora poseen grandes cantidades de efectivo, que representan casi el 20% de sus activos totales. Si bien existe la preocupación de que estas grandes tenencias de efectivo rindan poco y puedan conducir a decisiones de inversión ineficientes, nuestra investigación sugiere que se requieren grandes tenencias de efectivo para abordar el entorno empresarial cambiante y los modelos de negocios en evolución.

Sin embargo, los gerentes deben evaluar dinámicamente sus circunstancias y la junta directiva debe permanecer alerta para proteger la empresa y los intereses de los accionistas mediante tenencias óptimas de efectivo. Este aspecto ha adquirido especial importancia con el aumento de las tasas de interés, la oferta limitada de crédito y las recientes turbulencias bancarias.

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Vijay Govindarajan es profesor distinguido de Coxe en la Tuck School of Business de Dartmouth College, miembro ejecutivo de la Harvard Business School y socio docente de la incubadora Mach 49 de Silicon Valley. Es autor de bestsellers del New York Times y del Wall Street Journal. Su último libro es The Three Box Solution. Sus artículos de Harvard Business Review “ Ingeniería de innovaciones inversas ” y “ Stop the Innovation Wars ” ganaron premios McKinsey al mejor artículo publicado en HBR. Sus artículos de HBR “ Cómo GE se está revolucionando a sí misma ” y “ El papel del CEO en la reinvención del modelo de negocio ” se encuentran entre los 50 más vendidos de todos los tiempos de HBR. Síguelo en LinkedIn. @vgovindarajan

Anup Srivastava ocupa la Cátedra de Investigación de Canadá en Contabilidad, Toma de Decisiones y Mercados de Capitales y es profesor titular en la Escuela de Negocios Haskayne de la Universidad de Calgary. En una serie de artículos de HBR, examina las implicaciones de gestión de la disrupción digital. Se especializa en los desafíos de valoración y presentación de informes financieros de empresas digitales. Siga a Anup en  LinkedIn.

Chandrani Chatterjee es profesora asistente en la Universidad de Texas en Arlington. Su investigación se centra en divulgaciones financieras, quiebras corporativas y toma de decisiones corporativas. Síguela en LinkedIn.