¿Qué ha aprendido la eurozona de la crisis financiera?
Por Antonio fatás
Harvard Business Review
Economía
su mes marca el décimo aniversario del colapso de Lehman Brothers, el preludio de la peor crisis financiera mundial desde 1929. Al pasar esa marca, también nos acercamos al 20 aniversario del lanzamiento del euro. Y cuando se escriban las evaluaciones retrospectivas de las dos primeras décadas del euro, todas se establecerán en el contexto del desastre económico que siguió al colapso de Lehman.
En enero de 2009, los funcionarios europeos asumieron que la crisis era un fenómeno puramente estadounidense, que probablemente no afectaría a las economías europeas. Esta suposición no podría haber estado más lejos de la verdad; una recesión comenzó en Europa en el primer trimestre de 2009, solo un par de meses después de que llegara a los EE. UU.
Pero la tragedia real ocurrió más tarde: una tímida recuperación durante 2010-11 fue seguida por una segunda recesión que comenzó en el tercer trimestre de 2011, de la cual Europa no comenzó a recuperarse hasta 2015. Sin embargo, el lugar donde se originó la crisis, los Estados Unidos, Evitó la segunda recesión y continuó su recuperación. ¿Qué salió mal? ¿Cómo pudo una crisis que comenzó en los Estados Unidos haber causado tanto daño en Europa?
La respuesta a esas preguntas es triple:
1. Opciones del banco central
Tanto la Reserva Federal de EE. UU. Como el Banco Central Europeo siguieron políticas muy similares en respuesta a la crisis, bajando las tasas de interés e inyectando liquidez. Pero diferían en gran medida de cuán lejos y cuándo aplicaban estas políticas.
Para el 16 de diciembre de 2008, las tasas de interés estaban cercanas al 0% en los EE. UU. La Reserva Federal ya había realizado una flexibilización cuantitativa (QE) comprometiéndose a comprar aproximadamente $ 1 billón de valores, una cantidad que luego se incrementó a través de dos rondas adicionales de QE. Ese mismo mes, las tasas de interés en la zona euro llegaron al 2,5% y tardaron cinco meses en llegar al 1%. Y no hay duda de que el BCE se sintió incómodo con estas tasas históricamente bajas; en la primera oportunidad, en el verano de 2011, elevaron las tasas de interés hasta el 1,5%. Además, no hubo ningún intento de introducir QE en Europa en este momento.
Tomó una segunda recesión en Europa, junto con un cambio en el liderazgo antes de que el BCE se comprometiera a hacer "lo que sea necesario" para salvar el euro. Mario Draghi (quien reemplazó a Claude Trichet como presidente del BCE) redujo las tasas de interés a cero y luego de difíciles negociaciones políticas, implementó un plan de QE para 2015. Aunque los responsables de las políticas acordaron que las medidas eran necesarias para evitar que el euro se rompa bajo la presión de la crisis, llegaron demasiado tarde para salvar a la eurozona de su segunda recesión en 2012.
2. La política fiscal
Cuando la bazuca del BCE comenzó a quedarse sin municiones, todos los ojos estaban en la política fiscal. Después de un estímulo inicial de la política fiscal, los gobiernos de la zona euro, especialmente los de los países del sur de Europa (España, Grecia o Portugal), cambiaron drásticamente hacia la austeridad en los años 2010-2014. La mayoría de los expertos ahora están de acuerdo en que estas políticas tuvieron efectos negativos tan dañinos y persistentes en el crecimiento que fueron contraproducentes. Los gobiernos estaban reduciendo el gasto para controlar sus niveles de deuda. Pero el PIB cayó tanto que el efecto real fue hacer subir la relación de deuda a PIB. Como resultado, la deuda se volvió aún menos sostenible que antes de que se implementaran las medidas de austeridad.
3. Política
¿Por qué la zona euro se equivocó tanto en sus políticas macroeconómicas? Indudablemente, algunas de las decisiones erróneas reflejan un juicio deficiente por parte de los responsables políticos en ese momento. El BCE votó por unanimidad a favor de un aumento en las tasas de interés el 7 de julio de 2011, debido a las preocupaciones sobre la inflación, que resultó ser, a posteriori, un error evidente.
Pero no se puede olvidar que la política en la zona del euro es compleja y está sujeta a restricciones políticas. La QE se pospuso porque se consideró que era incompatible con la regla de "no rescate" de los tratados del euro. La austeridad fue vista como la única política correcta debido a la opinión alemana de que la crisis fue el resultado de una falta de disciplina por parte de otros gobiernos. En palabras de Jurgen Start, ex miembro del BCE: “La verdad es que, a diferencia de muchos países de la zona euro, Alemania ha perseguido una política económica prudente. Mientras otros vivían más allá de sus posibilidades, Alemania evitó el exceso ”.
Si bien este podría ser un consejo razonable para una persona endeudada, es un consejo erróneo para los países y una política desastrosa cuando se aplica a todos los países a la vez. En su libro de 1936 La teoría general del empleo, el interés y el dinero, John Maynard Keynes describió lo que podemos llamar la paradoja del ahorro: "las reacciones de la cantidad de su consumo en los ingresos de otros hacen imposible que todos los individuos ahorren simultáneamente" cualquier suma dada. Cada intento de ahorrar más reduciendo el consumo afectará tanto a los ingresos que el intento necesariamente se derrota a sí mismo ”. En otras palabras, si todos intentamos ahorrar al mismo tiempo, nadie salva, y simplemente somos más pobres.
¿A dónde va el euro desde aquí?
Diez años después de la crisis, los observadores de la economía de los Estados Unidos preguntan si aprendimos lo suficiente de la crisis de 2008 sobre cómo administrar el riesgo en el sistema financiero. La zona euro está planteando una pregunta muy diferente: si hemos aprendido lo suficiente sobre política monetaria y fiscal para gestionar mejor la próxima crisis. Me temo que la respuesta es no.
Las tasas de interés hoy en día siguen siendo bajas (negativas), la política monetaria está lejos de ser normal y no hay espacio para disminuciones que estimulen la economía si ocurriera una crisis. El BCE podría hacer más QE, pero probablemente enfrentará la oposición de algunos países, y el presidente del BCE, Mario Draghi, no estará presente, ya que renunciará en octubre de 2019. La política fiscal no está en ningún lugar mejor. Los gobiernos del euro continúan luchando con altos niveles de deuda, dejando poco espacio para un estímulo de la política fiscal si ocurre una recesión.
Además, para ser efectivos, los gobiernos de la zona euro también tendrían que coordinar sus políticas fiscales para que tengan algún efecto. Eso requerirá un consenso político en los países del euro, otro desafío más, ya que las consecuencias de la crisis financiera de hace 10 años no solo han dejado a la región debilitada económicamente sino que también han marcado profundas cicatrices políticas. En la próxima crisis, no será fácil para los gobiernos del BCE y de la zona euro poner en práctica las medidas necesarias para evitar que se repitan los últimos 10 años.
Entonces, a medida que nos acercamos al vigésimo cumpleaños del euro en enero, intentemos acentuar lo positivo en ese logro y encontrar formas de fortalecer los lazos políticos que sustentan este proyecto. Si nuestros políticos no pueden lograr algún sentido de propósito común, hay pocas probabilidades de que el euro celebre un 30 cumpleaños en 2029.
Antonio Fatás es profesor en INSEAD, una escuela de negocios global con campus en Francia, Singapur y Abu Dhabi. También es investigador en el Centro de Investigación Económica y Política en Londres, Inglaterra.
Harvard Business Review
Economía
su mes marca el décimo aniversario del colapso de Lehman Brothers, el preludio de la peor crisis financiera mundial desde 1929. Al pasar esa marca, también nos acercamos al 20 aniversario del lanzamiento del euro. Y cuando se escriban las evaluaciones retrospectivas de las dos primeras décadas del euro, todas se establecerán en el contexto del desastre económico que siguió al colapso de Lehman.
En enero de 2009, los funcionarios europeos asumieron que la crisis era un fenómeno puramente estadounidense, que probablemente no afectaría a las economías europeas. Esta suposición no podría haber estado más lejos de la verdad; una recesión comenzó en Europa en el primer trimestre de 2009, solo un par de meses después de que llegara a los EE. UU.
Pero la tragedia real ocurrió más tarde: una tímida recuperación durante 2010-11 fue seguida por una segunda recesión que comenzó en el tercer trimestre de 2011, de la cual Europa no comenzó a recuperarse hasta 2015. Sin embargo, el lugar donde se originó la crisis, los Estados Unidos, Evitó la segunda recesión y continuó su recuperación. ¿Qué salió mal? ¿Cómo pudo una crisis que comenzó en los Estados Unidos haber causado tanto daño en Europa?
La respuesta a esas preguntas es triple:
1. Opciones del banco central
Tanto la Reserva Federal de EE. UU. Como el Banco Central Europeo siguieron políticas muy similares en respuesta a la crisis, bajando las tasas de interés e inyectando liquidez. Pero diferían en gran medida de cuán lejos y cuándo aplicaban estas políticas.
Para el 16 de diciembre de 2008, las tasas de interés estaban cercanas al 0% en los EE. UU. La Reserva Federal ya había realizado una flexibilización cuantitativa (QE) comprometiéndose a comprar aproximadamente $ 1 billón de valores, una cantidad que luego se incrementó a través de dos rondas adicionales de QE. Ese mismo mes, las tasas de interés en la zona euro llegaron al 2,5% y tardaron cinco meses en llegar al 1%. Y no hay duda de que el BCE se sintió incómodo con estas tasas históricamente bajas; en la primera oportunidad, en el verano de 2011, elevaron las tasas de interés hasta el 1,5%. Además, no hubo ningún intento de introducir QE en Europa en este momento.
Tomó una segunda recesión en Europa, junto con un cambio en el liderazgo antes de que el BCE se comprometiera a hacer "lo que sea necesario" para salvar el euro. Mario Draghi (quien reemplazó a Claude Trichet como presidente del BCE) redujo las tasas de interés a cero y luego de difíciles negociaciones políticas, implementó un plan de QE para 2015. Aunque los responsables de las políticas acordaron que las medidas eran necesarias para evitar que el euro se rompa bajo la presión de la crisis, llegaron demasiado tarde para salvar a la eurozona de su segunda recesión en 2012.
2. La política fiscal
Cuando la bazuca del BCE comenzó a quedarse sin municiones, todos los ojos estaban en la política fiscal. Después de un estímulo inicial de la política fiscal, los gobiernos de la zona euro, especialmente los de los países del sur de Europa (España, Grecia o Portugal), cambiaron drásticamente hacia la austeridad en los años 2010-2014. La mayoría de los expertos ahora están de acuerdo en que estas políticas tuvieron efectos negativos tan dañinos y persistentes en el crecimiento que fueron contraproducentes. Los gobiernos estaban reduciendo el gasto para controlar sus niveles de deuda. Pero el PIB cayó tanto que el efecto real fue hacer subir la relación de deuda a PIB. Como resultado, la deuda se volvió aún menos sostenible que antes de que se implementaran las medidas de austeridad.
3. Política
¿Por qué la zona euro se equivocó tanto en sus políticas macroeconómicas? Indudablemente, algunas de las decisiones erróneas reflejan un juicio deficiente por parte de los responsables políticos en ese momento. El BCE votó por unanimidad a favor de un aumento en las tasas de interés el 7 de julio de 2011, debido a las preocupaciones sobre la inflación, que resultó ser, a posteriori, un error evidente.
Pero no se puede olvidar que la política en la zona del euro es compleja y está sujeta a restricciones políticas. La QE se pospuso porque se consideró que era incompatible con la regla de "no rescate" de los tratados del euro. La austeridad fue vista como la única política correcta debido a la opinión alemana de que la crisis fue el resultado de una falta de disciplina por parte de otros gobiernos. En palabras de Jurgen Start, ex miembro del BCE: “La verdad es que, a diferencia de muchos países de la zona euro, Alemania ha perseguido una política económica prudente. Mientras otros vivían más allá de sus posibilidades, Alemania evitó el exceso ”.
Si bien este podría ser un consejo razonable para una persona endeudada, es un consejo erróneo para los países y una política desastrosa cuando se aplica a todos los países a la vez. En su libro de 1936 La teoría general del empleo, el interés y el dinero, John Maynard Keynes describió lo que podemos llamar la paradoja del ahorro: "las reacciones de la cantidad de su consumo en los ingresos de otros hacen imposible que todos los individuos ahorren simultáneamente" cualquier suma dada. Cada intento de ahorrar más reduciendo el consumo afectará tanto a los ingresos que el intento necesariamente se derrota a sí mismo ”. En otras palabras, si todos intentamos ahorrar al mismo tiempo, nadie salva, y simplemente somos más pobres.
¿A dónde va el euro desde aquí?
Diez años después de la crisis, los observadores de la economía de los Estados Unidos preguntan si aprendimos lo suficiente de la crisis de 2008 sobre cómo administrar el riesgo en el sistema financiero. La zona euro está planteando una pregunta muy diferente: si hemos aprendido lo suficiente sobre política monetaria y fiscal para gestionar mejor la próxima crisis. Me temo que la respuesta es no.
Las tasas de interés hoy en día siguen siendo bajas (negativas), la política monetaria está lejos de ser normal y no hay espacio para disminuciones que estimulen la economía si ocurriera una crisis. El BCE podría hacer más QE, pero probablemente enfrentará la oposición de algunos países, y el presidente del BCE, Mario Draghi, no estará presente, ya que renunciará en octubre de 2019. La política fiscal no está en ningún lugar mejor. Los gobiernos del euro continúan luchando con altos niveles de deuda, dejando poco espacio para un estímulo de la política fiscal si ocurre una recesión.
Además, para ser efectivos, los gobiernos de la zona euro también tendrían que coordinar sus políticas fiscales para que tengan algún efecto. Eso requerirá un consenso político en los países del euro, otro desafío más, ya que las consecuencias de la crisis financiera de hace 10 años no solo han dejado a la región debilitada económicamente sino que también han marcado profundas cicatrices políticas. En la próxima crisis, no será fácil para los gobiernos del BCE y de la zona euro poner en práctica las medidas necesarias para evitar que se repitan los últimos 10 años.
Entonces, a medida que nos acercamos al vigésimo cumpleaños del euro en enero, intentemos acentuar lo positivo en ese logro y encontrar formas de fortalecer los lazos políticos que sustentan este proyecto. Si nuestros políticos no pueden lograr algún sentido de propósito común, hay pocas probabilidades de que el euro celebre un 30 cumpleaños en 2029.
Antonio Fatás es profesor en INSEAD, una escuela de negocios global con campus en Francia, Singapur y Abu Dhabi. También es investigador en el Centro de Investigación Económica y Política en Londres, Inglaterra.
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